“Money and Banking with Reserves and CBDC,” JF, 2024

Journal of Finance. HTML (local copy).


We analyze the role of retail central bank digital currency (CBDC) and reserves when banks exert deposit market power and liquidity transformation entails externalities. Optimal monetary architecture minimizes the social costs of liquidity provision and optimal monetary policy follows modified Friedman rules. Interest rates on reserves and CBDC should differ. Calibrations robustly suggest that CBDC provides liquidity more efficiently than deposits unless the central bank must refinance banks and this is very costly. Accordingly, the optimal share of CBDC in payments tends to exceed that of deposits.

A Financial System Built on Bail-Outs?

In a Wall Street Journal opinion piece and an accompanying paper and blog post, John Cochrane and Amit Seru argue that vested interests prevent change towards a simpler, better-working financial system. They describe various “bail-outs” since 2020, in the U.S. financial sector and elsewhere. They point out that in Switzerland, too, the government orchestrated takeover of Credit Suisse by UBS relied on taxpayer support. And they conclude that regulatory measures after the great financial crisis including the implementation of the Dodd-Frank act failed. Instead, Cochrane and Seru favor narrow banking (they prefer to call it “equity-financed banking and narrow deposit-taking”):

Our basic financial regulatory architecture allows a fragile and highly leveraged financial system but counts on regulators and complex rules to spot and contain risk. That basic architecture has suffered an institutional failure. And nobody has the decency to apologize, to investigate, to talk about constraining incentives, or even to promise “never again.” The institutions pat themselves on the back for saving the world. They want to expand the complex rule book with the “Basel 3 endgame” having nothing to do with recent failures, regulate a fanciful “climate risk to the financial system,” and bail out even more next time.

But the government’s ability to borrow or print money without inflation is finite, as we have recently seen. When the next crisis comes, the U.S. may simply be unable to bail out an even more fragile financial system.

The solution is straightforward. Risky bank investments must be financed by equity and long-term debt, as they are in the private credit market. Deposits must be funneled narrowly to reserves or short-term Treasurys. Then banks can’t fail or suffer runs. All of this can be done without government regulation to assess asset risk. We’ve understood this system for a century. The standard objections have been answered. The Fed could simply stop blocking run-proof institutions from emerging, as it did with its recent denial of the Narrow Bank’s request for a master account.

Dodd-Frank’s promise to end bailouts has failed. Inflation shows us that the government is near its limit to borrow or print money to fund bailouts. Fortunately, plans for a bailout-free financial system are sitting on the shelf. They need only the will to overcome the powerful interests that benefit from the current system.

Budgetary Effects of Ageing and Climate Policies in Switzerland

A report by the Federal Finance Administration anticipates lower net revenues for all levels of government.

… demographic-related expenditure will increase from 17.2% of gross domestic product (GDP) to 19.8% of GDP by 2060. If no reforms are made, public debt would rise from the current 27% to 48% of GDP. The need for reform is particularly pronounced at federal (including social security) and cantonal level. While AHV expenditure in particular poses a challenge for the Confederation, especially after the adoption of the popular initiative for a 13th AHV pension payment, cantonal finances are coming under greater pressure, particularly in terms of healthcare expenditure.

… the path to net zero will primarily place a financial burden on the federal government and the social security funds. This is because climate protection measures dampen economic growth and thus also the growth in public receipts. The electrification of the transport sector will also lead to a loss of revenue from mineral oil tax and the performance-related heavy vehicle charge (LSVA). However, the study assumes that these can be offset by replacement levies. Greater use of subsidies in the climate policy will further increase the pressure on public finances. In 2060, depending on the policy scenario, the general government debt ratio would be 8% to 11% higher than without climate protection measures. Although no robust international or Swiss estimates are yet available, scientists agree that the costs of climate change for public finances will be significantly higher than the costs of climate protection measures.

SNB Annual Report

The SNB has published its annual report. Some highlights from the summary:

Climate risks and adjustments to climate policy can trigger or amplify market fluctuations and influence the attractiveness of investments. From an investment perspective, such risks are essentially no different from other financial risks. The SNB manages the risks to its investments by means of its diversification strategy. …

A prerequisite for illiquid assets to be used as collateral in obtaining liquidity assistance is that a valid and enforceable security interest in favour of the SNB can be established on these assets. Otherwise, should the loan not be repaid, the SNB would be unable to realise the collateral. A decisive factor for the usability of assets is that the banks have made the necessary preparations. …

The crisis at Credit Suisse highlighted weaknesses in the regulatory framework. Banks’ resilience and their resolvability in a crisis should therefore be strengthened. At the same time, the current ‘too big to fail’ (TBTF) regulations should be reviewed to ensure that they take adequate account of the systemic importance of individual banks. In particular, the SNB recognises a need for action in the areas of early intervention, capital and liquidity requirements, and resolution planning. It is participating at both national and international level in the ongoing debate about regulatory adjustments.

In 2023, the SNB presented its ‘Liquidity against Mortgage Collateral’ (LAMC) initiative to the public. Banks of all sizes can find themselves in a situation where they need significant amounts of liquidity quickly despite having precautions in place that comply with regulations. The aim of the LAMC initiative is to ensure that, should the need arise, the SNB will in future be able to provide liquidity against mortgage collateral to all banks in Switzerland that have made the requisite preparations. This possibility was already available to systemically important banks. Preparatory work for this initiative started in 2019. …

Employees from the BIS and the SNB continued their research activities at the BIS Innovation Hub Swiss Centre. Work focused on technologies for tokenising assets and on the analysis of large volumes of data. …

At the invitation of the Indian G20 presidency, Switzerland again participated in the Finance Track in 2023. In this forum, the SNB emphasised the importance of pursuing a monetary policy geared towards price stability and contributed its analyses of central bank digital currency and payment systems. …

The SNB introduced a new current account survey in order to better record the global production of multinational enterprises whose production and trade processes are distributed across various countries in Switzerland’s balance of payments statistics.

Banks and Privacy, U.S. vs Canada

JP Koning writes:

An interesting side point here is that Canadians don’t forfeit their privacy rights by giving up their personal information to third-parties, like banks. We have a reasonable expectation of privacy with respect to the information we give to our bank, and thus our bank account information is afforded a degree of protection under Section 8 of the Charter.

My American readers may find this latter feature odd, given that U.S. law stipulates the opposite, that Americans have no reasonable expectation of privacy in the information they provide to third parties, including banks, and thus one’s personal bank account information isn’t extended the U.S. Constitution’s search and seizure protections. This is known as the third-party doctrine, and it doesn’t extend north of the border.

“Topics in Macroeconomics,” Bern, Spring 2024

BA course at the University of Bern.

Time: Monday, 10:15–12:00. Location: H4, 115. Uni Bern’s official course page.

The course targets students who have completed their mandatory training in microeconomics, macroeconomics and mathematics and who want to make use of macroeconomic theory in order to analyze questions related to asset prices, bubbles, government debt, or the link between fiscal and monetary policy. The grade may depend on participation in class; small group projects; and/or a written exam.

“Fiscal and Monetary Policies,” Bern, Spring 2024

MA course at the University of Bern.

Lecture: Monday, 12.15 – 14.00, UniS A027.
Session: Tuesday, 12.15 – 14.00, UniS A017, on 5 Mar, 19 Mar, 26 Mar, 16 Apr, 30 Apr, 14 May. Some lecture and session dates may be swapped.

Uni Bern’s official course page. Problem sets and solutions can be found here.

The course covers macroeconomic theories of fiscal policy (including tax and debt policy) and the interaction between fiscal and monetary policy. Participants should be familiar with the material covered in the course Macroeconomics II. The course grade reflects the final exam grade. The classes follow selected chapters in the textbook Macroeconomic Analysis (MIT Press, 2019) and build on the material covered in the Macroeconomics II course, which follows the same text.

Main contents:

  1. Concepts.
  2. RA model with government spending and taxes.
  3. Government debt in RA model.
  4. Government debt and social security in OLG model.
  5. Neutrality results.
  6. Consolidated government budget constraint.
  7. Fiscal effects on inflation. Game of chicken.
  8. FTPL. Active and passive policies.
  9. Tax smoothing.
  10. Time consistent policy.
  11. Sovereign debt.

“Augenwischerei um SNB-Ausschüttungen (Misconceptions about SNB Distributions),” NZZ, 2024

Neue Zürcher Zeitung, January 25, 2024. PDF. HTML.

Kritik an der Höhe der SNB-Ausschüttungen ist somit nur gerechtfertigt, wenn die Finanzverantwortlichen von Bund und Kantonen die genannten Hebel nicht in Bewegung setzen können. Einer solchen Kritik muss sich die SNB stellen. Sie hat die Kompetenz, ihre Bilanz nach geldpolitischen Erfordernissen zu gestalten, aber eine mechanische Rückstellungspolitik entspricht diesem Erfordernis kaum. Die SNB sollte daher begründen, warum eine stabilitätsorientierte Politik vor dem Hintergrund der geldpolitischen Analyse und plausibler Szenarien die gewählte Bilanzstruktur und Rückstellungspolitik erfordert.

Ebenso wichtig ist ein Perspektivenwechsel in der politischen Diskussion. Mehr Interesse als SNB-Ausschüttungen verdienen das Nettovermögen von Bund und Kantonen sowie der Einfluss des SNB-Jahresergebnisses darauf. Ausserdem sollten sich Bund und Kantone darum bemühen, ihre Budgets aus eigener Kraft von schwankenden SNB-Ausschüttungen zu entkoppeln.

Alle Beteiligten sollten sich bewusst sein, dass eine Änderung der Regelungen für SNB-Ausschüttungen alle paar Jahre kein gutes Licht auf die Solidität dieser Regeln und auf die beteiligten Institutionen wirft.

Bank of England CBDC Academic Advisory Group

The Bank of England and HM Treasury have formed a CBDC Academic Advisory Group (AAG).

The AAG will bring together a diverse, multi-disciplinary group of experts to encourage academic research, debate and promote discussion on a range of topics, to support the Bank and HM Treasury’s work during the design phase of a digital pound.


Alexander Edmund Voorhoeve Professor of Philosophy London School of Economics
Alistair Milne Professor of Financial Economics Loughborough University
Andrew Theo Levin Professor of Economics Dartmouth College
Anna Omarini Tenured Researcher and an Adjunct Professor in Financial Markets and Institutions Bocconi University
Bill Buchanan Professor of Computing Edinburgh Napier University
Burcu Yüksel Ripley Senior Lecturer of Law University of Aberdeen
Danae Stanton Fraser Professor in Human Computer interaction, CREATE Lab University of Bath
Darren Duxbury Professor of Finance Newcastle University
David Robert Skeie Professor of Finance University of Warwick
Davide Romelli Associate Professor in Economics Trinity College Dublin
Dirk Niepelt Professor of Macroeconomics University of Bern & CEPR
Doh-Shin Jeon Professor of Economics Toulouse School of Economics
Gbenga Ibikunle Professor and Chair of Finance University of Edinburgh
Iwa Salami Reader (Associate Professor) in Law and Director, Centre of Fintech University of East London
Jonathan Michie Pro-Vice-Chancellor and Professor of Innovation & Knowledge Exchange Kellogg College, University of Oxford
Marta F. Arroyabe Reader & Deputy Head of Group University of Essex
Michael Cusumano Deputy Dean and Professor of Management Sloan School of Management, MIT
Pinar Ozcan Professor of Entrepreneurship and innovation Said Business School, University of Oxford
Sheri Marina Markose Professor of Economics University of Essex

Conference on “The Macroeconomic Implications of Central Bank Digital Currencies,” CEPR/ECB, 2023

Conference jointly organized by CEPR’s RPN FinTech & Digital Currencies and the European Central Bank. Welcome speech by Piero Cippolone, keynote by Fabio Panetta.

Organizers: Toni Ahnert, Katrin Assenmacher, Massimo Ferrari Minesso, Peter Hoffmann, Arnaud Mehl, Dirk Niepelt.

CEPR’s conference website. ECB’s website with videos. Website with pictures.

Panel on “The Economics of CBDC,” Riksbank, 2023

Panel at the Bank of Canada/Riksbank Conference on the Economics of CBDC, November 16, 2023. Video.

Fed Governor Christopher Waller, UCSB professor Rod Garratt and myself assess the case for central bank digital currency and stable coins and respond to excellent questions from the audience.

“Retail CBDC and the Social Costs of Liquidity Provision,” VoxEU, 2023

VoxEU, September 27, 2023. HTML.

From the conclusions:

… it is critical to account for indirect in addition to direct social costs and benefits when ranking monetary architectures.

… the costs and benefits we consider point to an important role of central bank digital currency in an optimal monetary architecture unless pass-through funding is necessary to stabilise capital investment and very costly.

… the interest rate on CBDC should differ from zero and from the rate on reserves.

From the text:

Notes: The dark grey area represents the efficiency advantage of CBDC needed to make it less costly than a two-tier system with optimum reserve holdings. The light grey area displays the same object but based on actual US reserve holdings rather than model-implied optimal ones. These distributions allow for pass-through costs and tax distortions, quantified by assuming taxing households causes deadweight burdens of 25% per tax dollar. The distributions are based on two million realisations.

Central Bank Balance Sheets, LOLR Safety Nets, and Moral Hazard

Niall Ferguson, Martin Kornejew, Paul Schmelzing and Moritz Schularick in CEPR dp 17858:

From the introduction:

… time and again, central banks deployed their power to create liquidity in a bid to insulate economies from disasters. … first began to be linked to geopolitical tail events during the 17th and 18th centuries – occurring with increasing regularity during wars and revolutions –, … the context of central bank liquidity support gradually but consistently shifted towards financial crises: … central banks’ sensitivity to financial crises has risen sharply over the 20th century and increasingly became a systematic response to financial distress after the Great Depression.

… central bank liquidity support systematically cushioned economic effects of financial crises throughout modern history of advanced economies. …

Historically, central bank liquidity support in crises is associated with a rising probability of future episodes of excessive risk-taking by financial intermediaries that end in another financial crisis. If central banks refrained from using their balance sheet to support markets in the last crisis, episodes of renewed excessive risk taking are much rarer.

On the Credibility of the ‘Credibility Revolution’

Kevin Lang argues in NBER wp 31666:

When economists analyze a well-conducted RCT or natural experiment and find a statistically significant effect, they conclude the null of no effect is unlikely to be true. But how frequently is this conclusion warranted? The answer depends on the proportion of tested nulls that are true and the power of the tests. I model the distribution of t-statistics in leading economics journals. Using my preferred model, 65% of narrowly rejected null hypotheses and 41% of all rejected null hypotheses with |t|<10 are likely to be false rejections. For the null to have only a .05 probability of being true requires a t of 5.48.

Conference on “The Future of Payments and Digital Assets,” Bocconi/CEPR, 2023

Conference jointly organized by Bocconi’s Algorand FinTech Lab and CEPR’s RPN FinTech & Digital Currencies. Keynotes by Hyun Song Shin and Xavier Vives. Organized by Claudio Tebaldi and Dirk Niepelt.

CEPR’s conference website with program. Bocconi’s website with videos and more.

“Macroeconomics II,” Bern, Fall 2023

MA course at the University of Bern.

Time: Monday 10:15-12:00. Location: A-126 UniS. Uni Bern’s official course page. Course assistant: Stefano Corbellini.

The course introduces Master students to modern macroeconomic theory. Building on the analysis of the consumption-saving tradeoff and on concepts from general equilibrium theory, the course covers workhorse general equilibrium models of modern macroeconomics, including the representative agent framework, the overlapping generations model, and the Lucas tree model.

Lectures follow chapters 1–4 (possibly 5) in this book.

“Makroökonomie I (Macroeconomics I),” Bern, Fall 2023

BA course at the University of Bern, taught in German.

Time: Monday 14:15-16:00. Location: Audimax. Uni Bern’s official course page. Course assistant: Wjera Yell Leutenegger.

Course description:

Die Vorlesung vermittelt einen ersten Einblick in die moderne Makroökonomie. Sie baut auf der Veranstaltung „Einführung in die Makroökonomie“ des Einführungsstudiums auf und betont sowohl die Mikrofundierung als auch dynamische Aspekte. Das heisst, sie interpretiert makroökonomische Entwicklungen als das Ergebnis zielgerichteten individuellen (mikroökonomischen) Handelns, und sie wird der Tatsache gerecht, dass wirtschaftliche Entscheidungen Erwartungen widerspiegeln und Konsequenzen in der Zukunft haben. Der klassische Modellrahmen, der in der Vorlesung entwickelt wird, bietet die Grundlage für die Analyse von Wachstum, Konsum, Arbeitsangebot, Investitionen oder Geld- und Fiskalpolitik sowie vieler anderer Themen, die auch in anderen Veranstaltungen des BA Studiums und darüber hinaus behandelt werden.

The course closely follows Pablo Kurlat’s (2020) textbook A Course in Modern Macroeconomics (book website). Lecture notes are available here. The following sections in the lecture notes are not covered in class and are not relevant for the exam:

  • Last pages of chapter 7, starting at p. 106;
  • last pages of chapter 9, starting at p. 128;
  • chapters B and C.

Other intermediate macro texts include

  • Julio Garín, Robert Lester and Eric Sims (2021): Intermediate Macroeconomics (book website, PDF).
  • Matthias Doepke, Andreas Lehnert and Andrew W. Sellgren (1999): Macroeconomics (PDF). (Written by (then) graduate students as a companion text to Robert J. Barro’s textbook Macroeconomics [publisher website].)
  • Stephen D. Williamson (2018): Macroeconomics (publisher website).

“Money and Banking with Reserves and CBDC,” CEPR, 2023

CEPR Discussion Paper 18444, September 2023. HTML (local copy).


We analyze the role of retail central bank digital currency (CBDC) and reserves when banks exert deposit market power and liquidity transformation entails externalities. Optimal monetary architecture minimizes the social costs of liquidity provision and optimal monetary policy follows modified Friedman (1969) rules. Interest rates on reserves and CBDC should differ. Calibrations robustly suggest that CBDC provides liquidity more efficiently than deposits unless the central bank must refinance banks and this is very costly. Accordingly, the optimal share of CBDC in payments tends to exceed that of deposits.

Report of the Banking Stability Expert Group

The “Banking Stability” Expert Group that was formed following the failure of Credit Suisse has published its report (in German). I quote and add my own comments in brackets […].


Die staatlich unterstützte Übernahme der Credit Suisse durch die UBS im März 2023 hat eine gefährliche Situation schnell stabilisiert. Die Schweiz hat damit einen wichtigen Beitrag zur internationalen Finanzstabilität geleistet.

Die Credit Suisse war am 19. März 2023 die erste global systemrelevante Bank («Global Systemically Important Bank», G-SIB4), die unmittelbar vor einer Abwicklung stand. Vorangegangen waren Jahre von Skandalen, verfehlten Strategien, schlechter Profitabilität der Bank und vielen Führungswechseln. Die anhaltende Krise einer ganzen Reihe von Spezial- und Regionalbanken in den USA in den ersten Monaten des Jahres 2023 beschleunigte den Vertrauensverlust in die Credit Suisse zusätzlich. Diese erlitt schliesslich einen Bankensturm und konnte sich aus eigener Kraft nicht mehr stabilisieren.

Vor diesem Hintergrund wurde die staatlich unterstützte Übernahme der Credit Suisse durch die UBS im In- und Ausland mit Erleichterung aufgenommen. Sie hat grössere Verwerfungen verhindert und die Situation erstaunlich schnell und nachhaltig [?] beruhigt. Damit hat sie wesentlich zur globalen Finanzstabilität beigetragen [?]. Diese Tatsache ist für die schweizerische und die globale Wirtschaft von grosser Bedeutung und wird auch von ausländischen Behörden anerkannt und begrüsst.

Die staatlich unterstützte Übernahme hatte im Vergleich zu einer Abwicklung Vorteile, weil sie vergleichsweise wenig Ausführungsrisiken mit sich brachte. Sie hat aber dazu geführt, dass mit der UBS nur noch eine international tätige Grossbank ihren Hauptsitz in der Schweiz hat. [Und sie hatte weitere Nachteile, z.B. was die Erwartungsbildung betrifft.]

Die Schweiz verfügt über einen starken internationalen Bankenplatz. Das setzt eine wirksame und international anerkannte Bankenregulierung voraus.

Die schweizerische Volkswirtschaft profitiert von der Präsenz grosser, international tätiger Schweizer Banken und von der Bedeutung des Finanzplatzes. Banken, und namentlich international tätige Grossbanken wie die UBS, sind ein wichtiger Teil des Ökosystems des Finanzplatzes. Sie ermöglichen vorteilhafte Finanzierungsbedingungen für die Realwirtschaft und stellen Finanzexpertise sicher, die in allen Teilen der Wirtschaft von Bedeutung ist. Ausserdem bildet die Ausstrahlung des Bankenplatzes eine wesentliche Grundlage für die Attraktivität des Schweizer Frankens und für seinen Status als sicheren Hafen. [Ist die “Ausstrahlung” zentral oder vielmehr die Stabilität?]

Die Bedeutung des Bankenplatzes bedingt eine wirksame und international anerkannte Bankenregulierung und -aufsicht. Diese bilden die Voraussetzung dafür, dass eine Grossbank mit Sitz in der Schweiz international tätig sein kann.

Die Expertengruppe «Bankenstabilität» 2023 kommt zum Schluss, dass das Too-big-to-fail-(TBTF)-Regime wichtige Fortschritte im Vergleich zur Situation vor der globalen Finanzkrise 2007/2008 erzielt hat. Die verschärften Eigenmittel- und Liquiditätserfordernisse haben sich als nützlich erwiesen.

Es ist aber auch eine Tatsache, dass die Behörden den vorbereiteten Abwicklungsplan, den das TBTF-Regime vorsieht, nicht umgesetzt haben. Es stellt sich die Frage, ob dieser Plan im Prinzip hätte funktionieren können oder ob dessen Umsetzung als nicht realistisch oder zu riskant beurteilt wurde.

Die Schweiz soll das TBTF-Regime überprüfen und identifizierte Lücken schliessen. Bei einer Krise der UBS wird es die Option einer Schweizer Übernahme nicht mehr geben. Umso wichtiger ist die Stärkung des Krisenmanagements.

Weil die UBS die einzige verbleibende G-SIB des Landes ist, wird bei einer Krise der UBS die Übernahme innerhalb der Schweiz nicht mehr als Option zur Verfügung stehen. Die Frage der Funktionstüchtigkeit der Abwicklungsinstrumente und der Bereitschaft der Behörden, sie einzusetzen, stellt sich deshalb mit verschärfter Dringlichkeit. Die Expertengruppe stellt in den folgenden vier Bereichen Empfehlungen zur Diskussion, mit denen der regulatorische Rahmen und das Krisenmanagement gestärkt werden können.

1. Die Schweiz soll in der Krisenvorbereitung und im Krisenmanagement nachbessern. Die drei Behörden — die Eidgenössische Finanzmarktaufsicht (FINMA), die Schweizerische Nationalbank (SNB) und das Eidgenössische Finanzdepartement (EFD) — müssen für ein erfolgreiches Krisenmanagement die Verantwortung gemeinsam tragen. Die behördliche Zusammenarbeit muss deshalb auf eine solide Grundlage gestellt werden. Die Glaubwürdigkeit der Schweizer Behörden für den Umgang mit der UBS im Krisenfall muss gestärkt werden.

2. Die Schweiz soll die Liquiditätsversorgung in der Krise ausbauen. Die Sicherstellung von Liquidität auch unter schwierigen Bedingungen ist für Banken unabdingbar. Die Digitalisierung hat die Wahrscheinlichkeit und die Geschwindigkeit von «bank runs» zusätzlich erhöht. Bei der Liquiditätsversorgung von Banken in Not gibt es aber Lücken, die behoben werden müssen. Dies betrifft einerseits die Versorgung mit ausserordentlicher Liquiditätshilfe durch die SNB (ELA) und andererseits die subsidiäre Versorgung einer Banken mit vom Staat garantierter Liquidität im Fall einer Sanierung (PLB). [Warum liegt es in der Verantwortung des Staates, Banken mit Liquidität zu versorgen? Warum liegt es nicht vielmehr in der Verantwortung des Staates, Banken daran zu hindern, ihren Kunden Liquiditätsversprechen zu geben, ohne diese Versprechen einhalten zu können?]

3. Die Schweiz soll das Instrumentarium der Bankenaufsicht vervollständigen. Die FINMA benötigt weitere Instrumente, um ihr eine wirksamere Aufsicht und ein frühzeitiges Eingreifen zu ermöglichen. Es sollen Wege entwickelt werden, wie die FINMA Marktinformationen effektiver in ihrer Aufsichtstätigkeit einsetzen kann.

4. Die Schweiz soll die Eigenmittelqualität und -beschaffung stärken. Im Bereich der Eigenmittelqualität der Banken besteht zu wenig Transparenz. Die FINMA soll die Transparenz über die Qualität der Eigenmittel verbessern. Der Markt für AT1-Anleihen von Schweizer Banken wurde durch die Krise der Credit Suisse beeinträchtigt. Entsprechend sind Massnahmen notwendig, um den Schweizer AT1-Markt zu revitalisieren.

Tidbits from the report:

Page 21: Die wesentliche Aussage der FT-Fassung ist, dass die Schweizer Regierung der Meinung sei, der globale Abwicklungsrahmen («Resolution-Framework») funktioniere nicht [!]. … Verschiedene Gesprächspartner der Expertengruppe haben sich dahingehend geäussert, dass einzelne ausländische Aufsichtsbehörden heute weniger Vertrauen als vor dem Fall der Credit Suisse hätten, dass die Schweiz bei einer Schieflage der UBS in der Lage und bereit wäre, die geplante Abwicklung der systemrelevanten Bank umzusetzen [!]. Zudem wurde der Rückgriff auf Notrecht im Ausland teilweise nicht verstanden.

Page 25: Folgende Schwierigkeiten in der tripartiten Zusammenarbeit haben sich in der Credit Suisse-Krise manifestiert: 1. Der Entscheidungsprozess ist nicht nachvollziehbar — Es fehlt bis anhin eine vertiefte Aufarbeitung der Gründe, weshalb die Behörden die vorbereitete Abwicklungsplanung nicht umgesetzt haben und wer die Entscheidung getroffen hat [!] respektive wer wie darauf Einfluss genommen hat. 2. Formell ist die FINMA für die Einleitung und Durchführung der Sanierung verantwortlich — Die SNB hat aufgrund ihrer Monopolstellung als «Lender of Last Resort» jedoch faktisch ein Vetorecht [!]. Sie hat keine Pflicht, Liquidität vor und während der Sanierung bereitzustellen und muss sich dafür auch nicht rechtfertigen.

Page 30: Bei der Abwicklungsplanung für die Credit Suisse haben sich der US Securities Act und der Securities Exchange Act sowie die dafür zuständige amerikanische Börsenaufsicht (SEC) als eine Risikoquelle offenbart. … Gemäss US Securities Act muss jede Ausgabe einer Wertschrift entweder registriert oder unter eine Ausnahme subsumiert werden können. Die Registrierung eines Bail-in über ein Wochenende ist nicht möglich, der Prozess dauert zu lange. Ein Bail-in muss somit zwingend unter eine Ausnahme der Registrierungspflicht fallen. Die SEC erteilt allerdings grundsätzlich keine Ex-ante-Bestätigung, dass eine Transaktion unter eine solche Ausnahme fällt. Zudem kennt der US Securities Act keine auf Bail-in-Bonds zugeschnittene Ausnahmebestimmung. … Ähnliche Risiken existieren in Japan und möglicherweise in anderen Jurisdiktionen. … Im konkreten Fall hat die FINMA mit der SEC intensiv zusammengearbeitet und eine hinreichende Sicherheit erlangt, dass der Bail-in den Anforderungen für eine Ausnahme von der Registrierungspflicht genügt hätte [!].

Page 31: Ob diese Verwerfungen das Potential haben, eine weltweite Finanzkrise auszulösen, ist nicht zuverlässig vorhersehbar und kann deshalb von verschiedenen Entscheidungsträgern unterschiedlich bewertet werden. Die SNB und das EFD haben das Risiko einer Finanzkrise hervorgehoben. Die meisten Gesprächspartner der Expertengruppe (Vertreter ausländischer Behörden und privater Institutionen) betrachten dieses Risiko als deutlich weniger gravierend [!].

Page 33: Ein Grund für die nicht erfolgte Umsetzung des Abwicklungsplans könnte dessen mangelnde Flexibilität gewesen sein. Die FINMA hatte sich, wie auch das europäische Single Resolution Board SRB, entschieden, eine bail-in Strategie ohne Übergangsbanklösung («bridge bank» und «closed bank bail-in») vorzubereiten [!]. Diese hätte der FINMA unter Umständen mehr Zeit gegeben, um die Rechtsrisiken des Bail-in zu reduzieren und neben dem vorgesehenen Abwicklungsplan weitere Optionen, wie eine Übernahme der Credit Suisse innerhalb der Sanierung («merger in resolution») oder einen Verkauf von Teilen der Bank an Dritte, zu prüfen und umzusetzen.

Page 37: Die Expertengruppe erachtet die Möglichkeit der Verstaatlichung einer ganzen Bank, auch wenn sie nur temporär ist, als gefährlichen Rückschritt [!]. Eine solche Lösung steht im Widerspruch zu den Zielsetzungen des TBTF-Regimes und könnte im Fall einer Krise der UBS zu einer Destabilisierung des öffentlichen Haushaltes führen. Die Möglichkeit einer beschränkten staatlichen Beteiligung soll aber unter folgenden Umständen geprüft werden:

Page 41: Sämtliche Geschäftsfelder einer Bank sind somit einem Liquiditätsrisiko ausgesetzt. Die Forderung nach einem Trennbankensystem, in welchem die Investmentbank von anderen Geschäftsteilen getrennt wird, greift deshalb zu kurz [!]. Um der erhöhten Abflussgeschwindigkeit der Einlagen zu begegnen, wurde kürzlich die Idee in den Raum gestellt, dass ein wesentlicher Teil der Einlagen mit Kündigungsfristen oder auf Termin gehalten werden sollte. Die Expertengruppe steht diesem Vorschlag skeptisch gegenüber. … Mit positiven Zinsen könnte sich die Situation normalisieren. Die Expertengruppe vertritt deshalb die Auffassung, dass eine konservative Neukalibrierung (e.g. Erhöhung des Abflussparameters der Sichteinlagen) der LCR zielführender ist als Restriktionen beim Abzug von Kundengeldern. Eine solche Anpassung steht auch im Einklang mit den Arbeiten des Basler Ausschusses für Bankenaufsicht («Basel Committee on Banking Supervision», oder BCBS).

Page 42: Die Banken stellen esisuisse im Anwendungsfall derzeit Mittel im Umfange von maximal CHF 8.1 Mrd. zur Verfügung (Stand Ende 2022) [!]. Dazu müssen die Banken dauernd die Hälfte dieser Summe in Form von Wertschriften oder – auf einem Sicherungskonto der SNB – in bar sicher hinterlegen oder der esisuisse als Darlehen zur Verfügung stellen. Ziel der Einlagensicherung ist, dass die Auszahlung an die Kunden im Anwendungsfall innert sieben Arbeitstagen stattfinden wird. Von den 241 Banken haben elf (inklusive alle systemrelevanten Banken) privilegierte Einlagen, die je CHF 8.1 Mrd. übersteigen [!].

Page 43: Der IWF erachtet es als notwendig, dass die Einlagensicherung öffentlich-rechtlich ausgestaltet sei und im Bedarfsfall Abwicklungsmassnahmen finanzieren können sollte. Zudem seien die Gesamtsumme der Beitragsverpflichtungen deutlich zu erhöhen und eine Staatsgarantie zur Finanzierung der Einlagensicherung im Fall von nicht ausreichenden Mitteln vorzusehen. … Es gibt allerdings keine Anzeichen, dass eine stärkere Einlagensicherung die Situation der Credit Suisse bzw. deren Kunden merklich verbessert hätte. Der «bank run» fand im Private Banking statt und betraf weitgehend ungesicherte Einlagen und verwaltetes Vermögen sehr vermögender Kunden.

Page 45: Aufgrund der Gespräche kommt die Expertengruppe zum Schluss, dass die SNB eine im internationalen Vergleich restriktive ausserordentliche Liquiditätshilfe-Praxis verfolgt, was den Zugang zu Liquidität für eine Bank in Notlage erschwert:

Page 46: Die Expertengruppe unterstützt Postulat 23.3445 der WAK-NR, welches verlangt, die ausserordentliche Liquiditätshilfe-Praxis der SNB mit der Praxis anderer Länder zu vergleichen [!].

Page 47: Stigma ist ein schwieriges Problem, das alle Notenbanken betrifft. Wie andere Notenbanken muss auch die SNB dieses Problem dringend angehen [Warum nicht die  Banken?]

Page 50: Die durch die ausserordentliche Liquiditätshilfe gewährte Liquidität wurde überwiegend in der Schweizer Tochter verfügbar [!]. Die Liquiditätshilfe wird durch die SNB immer an diejenige Einheit des Konzerns geleistet, welche ihr die Sicherheiten geliefert hat. Das Stammhaus der Credit Suisse, in welchem auch die ausländischen Einheiten organisatorisch angesiedelt sind, hatte aber nur wenige Sicherheiten, welche für die SNB akzeptabel waren. Benötigt wurde die Liquidität allerdings nicht nur in der Schweiz, sondern auch bei Credit Suisse-Einheiten im Ausland. … Dieses Problem konnte letztlich über die zusätzliche Liquiditätshilfe der SNB (zusätzliche Emergency Liquidity Assistance, ELA+) gelöst werden. … Generell soll ELA+ nicht zur Norm werden. … Vielmehr ist sicherzustellen, dass die Banken jeweils ausreichende Sicherheiten am richtigen Ort im Konzern bereitstellen können, damit die ausserordentliche Liquiditätshilfe entweder ins Stammhaus oder direkt in die Einheiten im Konzern geliefert werden kann, in denen sie benötigt wird. Um das Problem der Verfügbarkeit von Liquidität im Konzern zu lösen, soll die FINMA oder die SNB die Banken anweisen können, genügend übertragbare und unbelastete Sicherheiten am richtigen Ort im Konzern bereitstellen [!].

Page 53: Der PLB soll deshalb in das ordentliche Recht überführt werden. Die Expertengruppe unterstützt die erwähnte Vorlage des Bundesrates [!]. … grundsätzlich subsidiär, … auf systemrelevante Banken beschränkt … Sanierungsverfahren ist eingeleitet worden … [d]amit ist die Bank unter der Kontrolle der FINMA … mit einer Ausfallgarantie des Bundes … Bank bezahlt dem Bund eine Bereitstellungsprämie … zusätzlich eine Risikoprämie … der SNB einen über dem Marktpreis liegenden Zins.

Page 55: Empfehlungen im Bereich Liquidität [!] … 1. Die SNB soll das Universum von Sicherheiten, die sie für die ausserordentliche Liquiditätshilfe (ELA) akzeptiert, erweitern. … 2. Die SNB soll das Stigma-Problem von ELA angehen. … 3. Der «Public Liquidity Backstop» (PLB) soll unverzüglich gemäss Bundesratsvorlage eingeführt werden, um die Liquiditätsversorgung einer systemrelevanten Bank in der Sanierung sicherzustellen. 4. Das EFD soll regulatorische Grundlagen ausarbeiten, damit die FINMA systemrelevante Banken auch ausserhalb einer Sanierung anweisen kann, genügend Sicherheiten bei der SNB und ausländischen Zentralbanken zu platzieren, um jederzeit Zugriff auf genügend liquide Mittel sicherstellen zu können. 5. Das EFD und esisuisse sollen die Einlagensicherung angesichts der Digitalisierung auf ihre künftige Tauglichkeit überprüfen.

Page 65: Empfehlungen im Bereich der Aufsicht … 1. Das EFD soll regulatorische Grundlagen ausarbeiten, um die Aufsichtsinstrumente der FINMA zu ergänzen und ihr eine wirksamere Aufsicht über die systemrelevanten Banken zu ermöglichen. … insbesondere Massnahmen in den Bereichen «prompt corrective actions», Verfahrensdauer, «naming and shaming», «senior managers regime» und Bussenkompetenz … 2. Das EFD soll zudem regulatorische Grundlagen für ein frühzeitiges Eingreifen der FINMA ausarbeiten. … Anwendung von Schutzmassnahmen bereits vor Eintritt des PONV … Rechtsrahmen für die Feststellung des PONV durch die FINMA hinsichtlich Ermessensspielraum bei der Berücksichtigung von Marktinformationen und anderen alternativen Datenquellen präzisiert …

Page 75: Empfehlungen im Bereich der Eigenmittel … zu wenig Transparenz … wurde der Markt für AT1-Anleihen von Schweizer Banken durch die Krise der Credit Suisse beeinträchtigt … 1. Mit der Umsetzung von «Basel III final» in der Schweiz werden strengere Eigenmittelvorschriften für grosse Banken eingeführt. Es drängt sich nicht auf, die Eigenmittelvorschriften in der Schweiz darüber hinaus anzuheben [!]. 2. Die FINMA soll Erleichterungen und Übergangsregelungen zu Eigenmittelvorschriften sowie «double leverage» transparent und offensiv kommunizieren. 3. Das EFD soll, zusammen mit der FINMA und der Branche, prüfen, wie der Schweizer Markt für AT1-Instrumente rehabilitiert werden kann. Im Zentrum steht dabei eine klare und international verständliche Ausgestaltung der Instrumente. Zu prüfen ist insbesondere eine Beschränkung auf AT1-Anleihen, die vor einer Sanierung nur wandelbar oder teilweise (pro-rata) abschreibbar sind.

Update, 5 September 2023:

    • English version of the report.
    • Media release.
    • VoxEU column by Yvan Lengwiler and Beatrice Weder di Mauro. They emphasize the following broader messages of the report that apply beyond the specific Swiss case:
      • A robust mechanism is needed to assure sufficient funding in resolution.
      • There are benefits of flexibility and of having several options for restructuring.
      • Bank supervisors should make use of market signals in addition to regulatory metrics in their evaluation of a bank’s viability.
      • Transparency about the quality of capital is crucial.
      • The TBTF regime is not broken.

“Why the Digital Euro Might be Dead on Arrival,” VoxEU, 2023

With Cyril Monnet. VoxEU, August 10, 2023. HTML.

… promoting the digital euro requires an aggressive marketing strategy because private incentives for adoption are limited. However, the pursuit of such an aggressive approach is unlikely as this runs counter to the ECB’s fourth, implicit objective of protecting banks’ existing business model.

This is problematic and could turn the project into a significant missed opportunity, for the potential social benefits of the digital euro substantially exceed its private ones.